行山兄弟 投資研究所

澳博 澳博氣氛突然轉變，高盛有「買入」評級，NAV到底如何呢？ 起因 在我覺得澳博一般般的時候，港股出現連續10天的升勢，澳博由$7左右升至$8，是很大的升幅，原來高盛對澳博有正面期望，覺得它2017年尾會有不錯的回報。 我對澳博的前景有些心動，又覺得市場動向跟我的研究有出入，有點奇怪，想以另一個角度再看看，這次是以資產和價格比較。 資產淨值 Book Value / Net Asset Value 首先看看2017中期年報，可以看到2016和2017的資產和負債總額，每股的資產淨值是$4.36。 市賬比率 Price to Book Value Ratio 現在再看看市賬率，計算方法就是用市價和每股的資產淨值作比較。 市價：$7.90 每股的資產淨值：$4.36 PB = $7.9 / $4.36 = 1.8 倍 現在用1.8 元可以買到$1 澳博的資產，澳博一手是1000股，就是用$7900 買 $4360 的資產了，當然這些資產在未來仍然可以製造Profit，畢竟澳博仍然在賺錢，只是市佔率在變小。 到底抵不抵買呢？再看看過往的紀錄。 以下是2012年至2015年的PB。 以下是2016至2017年中期的資產淨值，2017年的PB，我用現在(2018年1月的股價去做比較)。 顛峰時期，PB是6倍，到最逆境回落時，是1.3倍左右，現在回升到1.8倍。 估值方法 不過阿泰說用PB 去對澳博進行估值不完全正確，因為澳博的業務有幾個分類。 1. 娛樂場 2. 酒店 3. 零售 而娛樂場是他的主要收入，娛樂場不完全因為資產增加 / 減少而直接影響它的收入，是根據VIP人流和中場人流，還有贏率所影響，所以多了2-3 個娛樂場不代表有2-3倍的收入。(房屋租用的Model 比較識用) PE 和EBITDA 結果我又再看看現在的PE和EBITDA，因為是用2017年中期業績計算，未必很準確。 PE現在是22倍，每股EBITDA是$0.52，如果以增長股來說，2017年前半年是盈利倒退的，現在大家「買入」，是因為它在2017年12月有業績改善，認為是谷低反彈的時機了。

澳博 澳博跌了很多年，是不是到底位置值得投資呢？ 起因 澳博本來是澳門賭業的一哥地位，但自從2014年中國打貪開始，它的營業額直線下滑，一直滑落到2017年還未結束，未來有新賭場《上葡京》開幕，其實是值得期待的，但現在是不是好時機呢？ 營業額 翻查年報，自2013年開始，澳博的業績可以用三個字形容－跌跌跌： 2013年：876.50億 2014年：799.34億 2015年：488.64億 2016年：417.98億 2017年：412.81億 (預測) 所以盈利是大倒退，客戶又流失，2017年人家銀河娛樂、永利澳門、金沙中國都開始有起色，可是澳博還是一片死寂，沒有新的反擊方案。 又再看看經調整EBITDA： 2013年：86.76億 2014年：77.63億 2015年：38.62億 2016年：34.17億 2017年：23.33億 (首三季)，29.6億 (預測) 這樣看，Earning又是跌得很慘的地步，基本上澳博的股價已經從歷史的高位＄25一直跌到最底＄5.53，這一年才慢慢回升到＄7 左右。 歷史數據 我計算了過往幾年澳博的EV／EBITDA，最高是2013年尾，股價是＄25.25，企業價值到達$1428.6億，EV／EBITDA 是16倍，是歷史最高位，後來跌到最底的時候是8倍。 現時 EV／EBITDA 現在股價是＄7.31，2017預測EBITDA是29.6億。 企業價值EV ＝ 股價 x 股票數目 ＝ $7.31 x 56.58億 ＝ 413.60億 EV／EBITDA ＝ 413.60億／29.6億 ＝13.97 倍 5年平均的EV／EBITDA倍數是11.63倍，現在價格有點高，回落到＄6.2 左右比較合理。